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??打開中國信達3月25日發布的2024年年報，能夠明顯感覺到其所面臨的嚴峻挑戰。

??2024年，中國信達收入總額為730.4億元，同比下降4.11%；凈利潤30.4億元，同比下降47.8%，接近“腰斬”。

??在房地產市場大幅波動的不利環境下，“轉向”成為中國信達主動尋求的動作。

??從“不良資產收購”轉向“綜合金融服務”

??我們將2020年至2024年這5年來中國信達的凈利潤做一個羅列，不難看出其下滑狀況：2020年為132.5億元，隨后逐年下滑，2022年降至63.1億元，2024年更是下滑至30.4億元，5年時間只剩不到一個零頭，可見，中國信達在這一波經濟周期調整之中，承受沖擊之大。

??面對沖擊，中國信達的經營結構也在發生著重大調整。信達年報中，第一個變動項便非常刺目——“以攤余成本計量的不良債權資產收入”。該項目為傳統不良資產行業的主營業務收入，而該項收入的萎縮狀態，與中國信達5年來凈利潤縮水趨勢基本一致。也就是說，中國信達傳統的不良資產主營內容，在市場波動，特別是房地產市場波動面前，收益能力呈現斷崖式下滑狀態。

??按照2024年年報，收購重組類不良資產中，房地產業規模為258億元，占比71.1%。作為營收大項，房地產銷售收入（即存貨銷售收入）數據也表現為持續收縮：2020年存貨銷售收入為243.2億元，到2024年僅為82.4億元。

??中國信達的最大收入份額來源于利息。2024年，中國信達利息收入330億元，在收入中占比約45%。對照2020年的239億元與23%占比可知，信達對利息的依賴度，也就是對存量項目的貢獻依賴度更高。

??相較之下，中國信達不良債權資產公允價值變動，從2023年76.18億元上升至2024年的88.92億元，漲幅16.7%。

??經濟增速放緩，回收周期變長；資產價格縮水，處置難度加大；高風險項目風險釋放，資本回報率承壓等，這些不利因素，令中國信達發生了經營結構性變化。

??中國信達從回報更高但周期更長的“攤余成本不良債權”，轉向回報更快的“公允價值變動不良債權”，追求快速變現。2020年中國信達不良資產經營占比70.5%，金融服務占比30.3%。到了2024年，不良資產經營占比下降至55.3%，金融服務占比升至45.4%。

??另一組鮮明的對比指標顯示，2024年中國信達收購經營類不良資產（公允價值計量）凈額為2664億元，占比高達90.3%，收購重組類資產（攤余成本計量）凈額為285億元，占比僅為9.7%，且2024年新增收購重組類資產為0。

??按照年報說法，此種變化，是中國信達的主動資產結構調整，也就是說，為了適應當下的市場環境、控制風險，信達有意為之。

??由此，中國信達形成了第一個轉向：結構性轉向，即從“傳統的不良資產收購、處置”向“綜合金融服務”轉向。

??從“市場化套利”轉向“政策化服務”

??在第一個轉向的同時，中國信達還有第二個轉向。

??從數據看，面對經濟周期的壓力，中國信達出現了明顯的結構性調整，但與此同時，中國信達的轉向也帶有明顯的周期性特點，即結構性轉向的同時，也進行周期性轉向——從“市場化套利”向“政策化服務”轉向。

??中國信達為代表的全國性AMC（資產管理公司），其誕生，本身就是政策服務的產物，后來的發展也得到政策紅利周期的支撐，并由此產生市場化套利。

??中國信達再次進入強政策化服務的新周期，也即是新的市場化布局階段。因此，2024年年報數據所呈現的“不樂觀”，并不能完全反映中國信達的資產質地。

??在2024年年報中，中國信達也提到了在政策性支持方面的一些行動：一是堅守金融不良資產主陣地，收購銀行不良資產規模超2200億元。二是持續助力房地產領域風險化解，年內落地項目33個，投入資金近170億元，實現保交房2萬余套，帶動貨值超810億元項目復工復產，促進金融與房地產良性循環。三是穩妥審慎參與地方債務風險化解，新增投資地方化債項目45億元。四是在服務實體經濟領域新增投入超2000億元。五是支持民營經濟健康發展，與民企500強客戶新增合作超160億元，同比增長43%。六是持續推進融資創新，發行交易所首單AMC做市報價ABS、行業首單及全市場最大規模先進制造ABS，落地86億元央行房企紓困專項再貸款。七是在湖北、陜西、香港等地組織8場“十省二十城”綜合營銷活動，舉辦10場“3+8”重點賽道渠道主題營銷活動。

??結合年報、官方陳述及市場變化，我們大致可以確定，當下中國信達的挑戰有三：一是收入結構進一步失衡，包括過度依賴利息及公允價值收益；二是政策任務與商業利益短期內存在一定沖突；三是以中國信達為代表的全國性AMC，市場份額正在被地方AMC蠶食。

??這三個挑戰，周期性是底色，但同時，也包含著鮮明的市場競爭屬性。面對新的市場變化，中國信達能否利用周期性機會實現提質發展，迎來下一次逆襲，很值得各方觀察與期待。