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??4個月前，遠洋資本以10.3億元的價格獲得了紅星地產控股股東紅星企發18%的股權。如今，這起收購終于露出了全貌，遠洋將成為紅星地產的掌舵者。

??7月18日，遠洋集團（3377.HK）發布公告，稱將與遠洋資本組成合資公司，以40億元的價格向紅星美凱龍控股收購紅星企發70%的股權，其中包括3個月前遠洋資本收購的18%。

??此次收購紅星企發的合資公司由遠洋集團與遠洋資本按50：50的股權比例組成，合資公司持有天津遠璞100%股權，后者為遠洋資本初次收購紅星企發的主體公司。

??據了解，遠洋集團為遠洋資本的最大股東，持有其49%的股權。在本次收購完成后，紅星企發將由遠洋集團、遠洋資本分別持有35%，遠洋集團的合計持股比例約為52.15%。

??其實，紅星企發向遠洋“賣身”一事坊間早有傳聞。彼時，有消息稱，遠洋資本擬斥資200億元收購紅星企發旗下主體紅星地產。

??“靴子”落地后，這起收購與傳聞有兩大出入，其一是收購方變成了遠洋集團與遠洋資本，其二是價格與200億元相去甚遠。

??事實上，這筆交易確實存在“差價”，收購方的變化，則是披上了一層“聯營”外衣。

??“縮水”77億

??據了解，截止2020年末，紅星企發凈資產為167.49億元，以該數值計算，70%的股權對應的價值約為117.24億元，但遠洋的出價僅僅只有40億元，縮水超77億元。

??IPG中國首席經濟學家柏文喜對此分析稱，收購價與對應的股權價值相差過大，表示紅星企發可能存在明股實債問題，或者收購價被打了較大的折扣，后者說明紅星企發的流動性壓力非常嚴重。

??據企查查顯示，紅星企發的第一大股東為紅星美凱龍控股，目前股權比例為51.4894%，加上已經向遠洋資本出售的18%股權，其原本持有的股比為69. 4894%。其第二大股東為泰康信托，持股23.4694%。通常，信托持股多有明股實債之嫌。

??此外，紅星美凱龍控股所持有的股權并不足70%，何以向遠洋出售？進一步穿透紅星企發的股權可知，除了第二大股東持股較多外，紅星企發的剩余的股權非常分散，由多家合伙企業或自然人控股的公司持有，據了解，這些公司的股東多數為紅星美凱龍集團相關人員。

??其中，上海伯樓投資咨詢合伙企業（有限合伙）的大股東為樓超鋼，持股95%。此人身份是紅星地產集團總裁。上海美龍資管唯一股東儲琴華為紅星美凱龍家居集團原審計監察負責人。

??由于本次協議的簽約對象中沒有出現泰康信托的身影，那不足70%部分可能從這些類似員工持股平臺公司中“補足”。

??此外， 紅星美凱龍控股要分走紅星企發2020年大部分利潤也是交易對價縮水的原因之一。根據公告，紅星企發2020年已售物業未分配的利潤由紅星美凱龍控股分占80%，未售及自持未售的及自持物業的利潤紅星美凱龍控股分占70%。

??遠洋“聯營”

??雖然已經決定將紅星企發收入囊中，但對于這筆交易，遠洋似乎顯得十分謹慎。首先，其選擇與遠洋資本以各占一半的比例進行收購，且收購之后不并入報表，僅以合聯營企業入賬。

??同時，此次入主紅星企發，遠洋分成了四步走。除了第一次收購的18%外，剩余股權分別于7月30日收購22%，8月10日收購11%及明年1月10日收購19%。

??柏文喜對此分析稱，遠洋集團此舉一方面是為了避免并表被推高負債率，另一方面也是為了減少資本性開支和未來的開發融資壓力而借助遠洋的投資平臺遠洋資本。

??同時柏文喜表示，收購分四步操作一方面可以降低遠洋的一次性付款壓力，另一方面也可以在分次付款中逐步介入運營管理以發現可能存在的未披露風險與或然風險，提升投資活動的安全性，這也是投資領域的常規做法。

??其實，遠洋的謹慎不無道理。從財務數據來看，2020年紅星企發實現除稅后凈利18.11億元，相較于2019年增長2.09億元。

??雖然盈利在增長，但公司的債務問題卻不容樂觀。截至2020年底，紅星企發的總資產為1189億元，總負債高達1021億元，其中流動負債900.7億元。扣除近500億元的合同負債后，流動負債仍有400億，而手頭現金僅有90億元，面臨償債壓力。

??過高的負債，或正是遠洋不想讓紅星企發并表的重要原因。而對于收購紅星企發的目的，遠洋集團在公告中表示，紅星企發持有的物業項目品質優良，與集團的主營業務一致。收購有利于集團后續開展地產業務。

??截至去年底，紅星地產存貨逾600億元，持有91個物業項目，住宅面積合計約2017.1萬平方米，商業建筑面積合計625.2萬平方米。