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??銷售位列TOP5、拿地權(quán)益比升至77%，“6+10城”土儲(chǔ)占比超5成，保障后期流速。

??◎  作者 /房玲、陳家鳳

??核心觀點(diǎn)

??【躋身行業(yè)前5，2024年可售貨值4500億】2023年招商蛇口合同銷售額2936.4億元，合同銷售面積1223.4萬(wàn)平，同比微增0.4%和2.5%，對(duì)全年目標(biāo)（3300億元）完成率89%，全口徑、權(quán)益口徑銷售額排名躋身前5。下行周期中，2024年初招商蛇口完成新一輪的組織架構(gòu)調(diào)整，將深圳區(qū)域與華南區(qū)域合并，將華中區(qū)域并入其他區(qū)域，整合為五大區(qū)域，以進(jìn)一步提升深耕能力和經(jīng)營(yíng)效率。2024年招商蛇口可售貨值4500億，其中住宅業(yè)態(tài)77%、6+10城占近7成，后續(xù)將加速去化、走出逆周期。

??【聚焦核心城市、嚴(yán)控合作方風(fēng)險(xiǎn)，權(quán)益比升至77%】2023年招商蛇口以銷定投、維持適當(dāng)?shù)耐顿Y強(qiáng)度，全口徑拿地價(jià)款1134億，拿地銷售金額比下滑至0.39；但新拓項(xiàng)目權(quán)益比明顯提升，權(quán)益地價(jià)867億，權(quán)益占比從去年的60%提升至76.5%。以拿地額計(jì)，“強(qiáng)心30城”、“核心6+10城”的拿地額占比99%、88%。總土儲(chǔ)建面3200萬(wàn)方，去化周期2-3年，保障企業(yè)穩(wěn)定發(fā)展。

??【結(jié)轉(zhuǎn)項(xiàng)目的權(quán)益比顯著提升，扣非后歸母凈利同比增長(zhǎng)70%】2023年招商蛇口營(yíng)業(yè)收入1750億，同比減少4.4%；合同負(fù)債較年初增加11.5%至1615.3億，對(duì)結(jié)轉(zhuǎn)收入覆蓋倍數(shù)升至1.05倍，已售未結(jié)資源相對(duì)充裕。營(yíng)收略有下降的基礎(chǔ)上，凈利同比微增0.1%至91億，歸母凈利同比增長(zhǎng)48.2%至63億，扣非后的歸母凈利同比增長(zhǎng)69.2%至57.3億，緣于資產(chǎn)減值損失大幅減少以及結(jié)轉(zhuǎn)項(xiàng)目的權(quán)益比顯著提升所致，核心盈利有所改善。

??【資金成本持續(xù)改善至3.47%，三條紅線維持綠檔】2023年招商蛇口融資優(yōu)勢(shì)凸顯，全年發(fā)行信用債324.3億，平均融資成本3.08%；年末存量融資的資金成本改善至3.47%，較年初降低 42BP。有息負(fù)債2124億，較年初微增5.2%；短期有息負(fù)債占比降至20%，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。市場(chǎng)持續(xù)筑底下，招商蛇口以現(xiàn)金流安全為保障，全年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流314.3億，同比大幅增長(zhǎng)41.8%，可動(dòng)用現(xiàn)金562.4億，較年初增加2.1%。此外，匯報(bào)監(jiān)管的非受限現(xiàn)金短債比1.28、扣預(yù)資產(chǎn)負(fù)債率62.4%、凈負(fù)債率54.6%，維持綠檔。

??【資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)板塊經(jīng)營(yíng)提升，輕重結(jié)合設(shè)立招商建管發(fā)力代建】2023年招商蛇口資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)收入66.91億，同比增速17.2%；EBITDA 33億，同比增速8.6%，開(kāi)業(yè)三年及以上成熟期項(xiàng)目EBITDA回報(bào)率達(dá) 6.24%，同比提升0.45pct。年末在手資產(chǎn)儲(chǔ)備充裕，在管建面（除零星物業(yè)外）740萬(wàn)平、儲(chǔ)備建面603萬(wàn)平。輕資產(chǎn)代建業(yè)務(wù)，2023年新增28個(gè)代建項(xiàng)目，合計(jì)管理面積約269萬(wàn)平，2024年初成立專業(yè)平臺(tái)公司——招商建管，未來(lái)將進(jìn)一步發(fā)力代建，憑借央企優(yōu)勢(shì)以及“三大工程”加速推進(jìn)，可能獲取更多政府項(xiàng)目，并反哺資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)板塊，帶來(lái)更多現(xiàn)金流。

??01 銷售

??錨定行業(yè)五強(qiáng)
2024年可售貨值4500億

??2023年招商蛇口實(shí)現(xiàn)合同銷售額2936.4億元，合同銷售面積1223.4萬(wàn)平，同比微增0.4%和2.5%，對(duì)全年目標(biāo)（3300億元）完成率89%，全口徑、權(quán)益口徑銷售額排名均同比上升1位至行業(yè)第5位，在市場(chǎng)持續(xù)筑底中表現(xiàn)出較強(qiáng)的韌性。穩(wěn)定的業(yè)績(jī)緣于其堅(jiān)持核心城市深耕戰(zhàn)略，全年招商蛇口在13個(gè)城市進(jìn)入當(dāng)?shù)亓髁夸N售金額 TOP5，其中上海、蘇州、合肥、長(zhǎng)沙、南通排名TOP1，深圳、南京、溫州、徐州進(jìn)入 TOP3，無(wú)錫、西安、成都、重慶位居 TOP5；聚焦強(qiáng)心城市，全年“強(qiáng)心30城”簽約銷售額占比 91%，其中核心“6+10 城”占比77%。

??此外，2023年招商蛇口新增項(xiàng)目中29個(gè)項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)當(dāng)年拿地當(dāng)年開(kāi)盤，貢獻(xiàn)約340億的銷售額，對(duì)當(dāng)年銷售貢獻(xiàn)度約11.6%。在房地產(chǎn)銷售增速放緩的當(dāng)下，招商蛇口轉(zhuǎn)向提質(zhì)增效、提升項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)效率。2024年初企業(yè)完成新一輪的組織架構(gòu)調(diào)整，將深圳區(qū)域與華南區(qū)域合并，將華中區(qū)域并入其他區(qū)域（華南、華中全年毛利率偏低，僅6%、9%），整合為五大區(qū)域。本輪整合做強(qiáng)總部、做專區(qū)域，可使資源投入更聚焦，使大灣區(qū)等區(qū)域發(fā)揮優(yōu)勢(shì)，提升深耕能力和經(jīng)營(yíng)效率。

??展望未來(lái)，招商蛇口2024年可售貨值4500億（不含當(dāng)年新拿地項(xiàng)目），其中住宅業(yè)態(tài)占比77%、6+10城占比近7成；對(duì)2024年銷售規(guī)模能否達(dá)到去年水平保持謹(jǐn)慎樂(lè)觀的態(tài)度，沒(méi)有提出具體的銷售目標(biāo)，后續(xù)會(huì)持續(xù)強(qiáng)化自身產(chǎn)品力和服務(wù)力加速去化、走出逆周期。

??02 投資

??聚焦核心城市、嚴(yán)控合作方風(fēng)險(xiǎn)
權(quán)益比升至77%

??2023年招商蛇口維持適當(dāng)?shù)耐顿Y強(qiáng)度，全年新增55宗地塊,計(jì)容總建面約590萬(wàn)平，同比減少18.7%；值得注意的是，招商蛇口新拓項(xiàng)目權(quán)益比明顯提升，全口徑拿地價(jià)款1134億（同比減少11.3%）、權(quán)益地價(jià)867億（同比增長(zhǎng)13.2%）；以金額計(jì)，拿地銷售比雖下滑至0.39，但權(quán)益占比從去年的60%提升至76.5%。根據(jù)管理層披露，目前招商蛇口對(duì)合作方保持相對(duì)謹(jǐn)慎的態(tài)度，計(jì)劃未來(lái)拿地權(quán)益比維持80%水平，以鞏固其核心資源優(yōu)勢(shì)。

??2023年房地產(chǎn)持續(xù)下行周期中，招商蛇口繼續(xù)遵循“重點(diǎn)投資30城、深耕強(qiáng)心6+10城”的投資戰(zhàn)略，堅(jiān)定城市與地段聚焦以保障項(xiàng)目去化流速。以拿地額計(jì)，全年資源投放聚焦長(zhǎng)三角和中西部，長(zhǎng)三角、中西部拿地占比58%、15%；聚焦高能級(jí)核心城市，“強(qiáng)心30城”、“核心6+10城”的拿地額占比99%、88%，單城投放46億，其中在北、上、廣、深等一線城市的拿地額占比51%。

??以拿地計(jì)容建面計(jì)，根據(jù)招商蛇口披露的《主要房地產(chǎn)項(xiàng)目信息表》顯示，新拓地塊聚焦流速更有保障的純住宅，55宗地塊中有48宗為純住宅，計(jì)容建面占比高達(dá)84%。從新拓項(xiàng)目的城市分布來(lái)看，新增計(jì)容建面排名TOP5的城市分布為上海、西安、北京、長(zhǎng)沙和杭州等流速較快的核心城市，土儲(chǔ)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。根據(jù)管理層披露，受到2023年高能級(jí)城市核心地塊實(shí)際成交的溢價(jià)率上升的影響，預(yù)計(jì)全年新拓項(xiàng)目的毛利率在20%左右。

??總土儲(chǔ)建面3200萬(wàn)方，對(duì)全年銷售面積的覆蓋倍數(shù)約2.6，維持相對(duì)合理的去化周期。此外，招商蛇口于前海、太子灣未開(kāi)工土儲(chǔ)建面較多，未來(lái)這些優(yōu)質(zhì)土儲(chǔ)會(huì)逐步開(kāi)發(fā)結(jié)轉(zhuǎn)貢獻(xiàn)更多業(yè)績(jī)。經(jīng)過(guò)前期的積極換倉(cāng)，招商蛇口高能級(jí)核心城市土儲(chǔ)占比有所提升，其中“6+10城”資源占比53%、住宅占比67%，保障后續(xù)的銷售去化率和流速。

??03 盈利

??結(jié)轉(zhuǎn)項(xiàng)目的權(quán)益比顯著提升
扣非后歸母凈利同比增長(zhǎng)70%

??2023年招商蛇口營(yíng)業(yè)總收入1750億，同比減少4.4%，結(jié)轉(zhuǎn)收入1540億，同比減少7%，結(jié)轉(zhuǎn)速度放緩。受益于銷售回款的增加，其合同負(fù)債較年初增加11.5%至1615.3億，對(duì)結(jié)轉(zhuǎn)收入覆蓋倍數(shù)升至1.05倍（2022年末：0.88），已售未結(jié)資源相對(duì)充裕。

??盈利能力，毛利同比下滑21%至278億，毛利率15.9%，較去年下滑3.4pct,緣于期內(nèi)結(jié)轉(zhuǎn)量較大的仍是2021年及以前拿地的項(xiàng)目，未來(lái)將有所修復(fù)。凈利同比微增0.1%至91億，凈利率同比增加0.2pct至5.2%，凈利指標(biāo)的改善得益于資產(chǎn)減值損失大幅減少54.9%及投資收益同比提升23%。

??值得注意的是，2023年招商蛇口結(jié)轉(zhuǎn)項(xiàng)目的權(quán)益比顯著提升，營(yíng)收略有下降的基礎(chǔ)上，少數(shù)股東損益占比從去年同期的53%下滑至30.6%，全年歸母凈利63億（同比增長(zhǎng)48.2%），扣非后的歸母凈利57.3億（同比增長(zhǎng)69.2%）；歸母凈利率3.6%、扣非后的歸母凈利率3.3%，核心盈利有所改善。此外，2023年招商蛇口計(jì)劃現(xiàn)金分紅28.99億，占?xì)w母凈利的46%，較2015-2022年均40.8%的分紅率明顯改善，在房地產(chǎn)特殊時(shí)期中持續(xù)回饋股東回報(bào)。

??04 償債

??資金成本持續(xù)改善至3.47%
信用優(yōu)勢(shì)明顯

??依托央企背景，2023年招商蛇口融資優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步凸顯，全年發(fā)行信用債324.3億，平均新增融資成本3.08%；年末存量融資的平均資金成本3.47%，較年初降低 42BP。

??年末招商蛇口有息負(fù)債2124億，較年初微增5.2%。從融資渠道看，銀行貸款、債券等融資渠道占比有所提升，占到總有息負(fù)債的56.4%和30.5%，其他渠道融資貢獻(xiàn)度降低至13.2%；從期限來(lái)看，短期有息負(fù)債占比20%，1-2年、2-3年和3年以上分別占比31.55%、24.53%和23.78%，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化。

??在市場(chǎng)持續(xù)筑底的情況下，招商蛇口以現(xiàn)金流安全為保障，銷售回款增長(zhǎng)、償債加速，全年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流314.3億，同比大幅增長(zhǎng)41.8%，籌資性凈流出擴(kuò)大至173.5億，年末在手現(xiàn)金較年初增加2.4%至883億元；若扣除保證金及預(yù)售資金監(jiān)管余額，可動(dòng)用現(xiàn)金562.4億元，較年初增加2.1%。此外，招商蛇口匯報(bào)監(jiān)管部門的非受限現(xiàn)金短債比1.28、扣預(yù)資產(chǎn)負(fù)債率62.4%、凈資產(chǎn)負(fù)債率54.6%（較年初增長(zhǎng)6.5pct）,三條紅線仍維持綠檔。

??05 戰(zhàn)略

??資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)板塊經(jīng)營(yíng)提升、拓展穩(wěn)步
設(shè)立招商建管發(fā)力代建

??2023年招商蛇口的經(jīng)營(yíng)思路從開(kāi)發(fā)為主轉(zhuǎn)向開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)并重，從重資產(chǎn)為主轉(zhuǎn)向輕重資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)端，2023年招商蛇口經(jīng)營(yíng)提升、拓展穩(wěn)步。全年運(yùn)營(yíng)收入66.91億，同比增速17.2%；EBITDA 33億，同比增速8.6%，開(kāi)業(yè)三年及以上成熟期項(xiàng)目EBITDA回報(bào)率達(dá) 6.24%，同比提升0.45pct。2023年多業(yè)態(tài)集中供應(yīng)，26個(gè)項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)建面131萬(wàn)平開(kāi)業(yè)入市，其中新開(kāi)業(yè)集中商業(yè)9個(gè)、公寓7個(gè)、寫字樓4個(gè)、酒店4個(gè)、產(chǎn)業(yè)園2個(gè)。年末在手資產(chǎn)儲(chǔ)備充裕，招商蛇口在管建面（除零星物業(yè)外，下同）740萬(wàn)平、儲(chǔ)備建面603萬(wàn)平，未來(lái)將擇機(jī)入市為主業(yè)補(bǔ)充經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流。

??城市服務(wù)作為輕資產(chǎn)板塊，2023年招商蛇口旗下物管、會(huì)展、郵輪和代建業(yè)務(wù)繼續(xù)發(fā)力。物管方面，招商積余全年新簽合同額（第三方）35.39億，同比增長(zhǎng)27%，進(jìn)駐城市156個(gè)、總共管理項(xiàng)目2101個(gè)，管理面積3.45億平，其中非住宅占比62%。代建方面，招商蛇口累計(jì)代建項(xiàng)目500余個(gè)，2023年新增28個(gè)代建項(xiàng)目，合計(jì)管理面積約269萬(wàn)平；2024年初，成立專業(yè)平臺(tái)公司——招商建管，未來(lái)將進(jìn)一步發(fā)力代建，憑借央企優(yōu)勢(shì)以及“三大工程”加速推進(jìn)，可能獲取更多政府項(xiàng)目，并反哺資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)板塊，帶來(lái)更多現(xiàn)金流。