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??商票這個龐大而隱秘的資金池，正進入監管視野。

??據財聯社消息，央行已將“三道紅線”試點房企商票數據納入其監控范圍，要求相關房企將商票數據每月上報。消息稱，房企商票數據目前暫未納入“三道紅線”計算指標，未來極有可能被納入。倘若商票數據被納入“三道紅線”中有息負債指標計算，未來房企降負債壓力將進一步加大。

??長期以來，因商票不被計入有息負債而游離于“三道紅線”之外，成為房企降“三道紅線”法寶，規模亦迅速攀升。數據顯示，2020年末TOP50房企應付票據規模為4013.5億元，同比大增33.8%。其中，華潤、綠地、融創等房企商票余額最多。

??被納入“三道紅線” 首批試點范圍的12家房企是：碧桂園、恒大、綠地、融創、萬科、中梁、華潤、新城、華僑城、陽光城、保利、中海。

??“如果不及時納入監管范圍，有可能導致市場整體信用風險提升與失控，引發宏觀經濟運行風險。這是央行將‘三道紅線’試點房企商票數據納入其監控范圍、要求相關房企將商票數據每月上報的主要原因。未來整個房企商票數據可能也會納入‘三道紅線’計算指標。”IPG首席經濟學家柏文喜對中國房地產報記者表示。

??商票被納入監管這是一個信號。接下來，針對房企“表外負債”的強監管大幕將大概率拉開。

??危險的商票

??商業票據融資，是指通過商業票據進行融通資金。商業票據是一種商業信用工具，指由債務人向債權人開出的、承諾在一定時期內支付一定款項的支付保證書，即由無擔保、可轉讓的短期期票組成。

??負債表中，商業票據被計入應付賬款、應付票據，避開了“三道紅線”對有息負債的監管，因此，去年以來，承受較大資金壓力和降杠桿壓力的房企紛紛加大商票發行。

??華西證券2019年研究數據顯示，60家樣本房企應付票據余額從2016年末的345億元提升至2019年末的1343億元，3年增長3倍。

??2020年，房企商票承兌規模更是呈井噴式增長。根據上海票據交易所數據顯示，2020年TOP19房企總體商票承兌余額達到3355.74億元，較2019年增長36.59%，占全國商票承兌總量9.27%。

??其中，華潤、綠地、融創商票余額最多，碧桂園、保利次之。中型房企中華夏幸福、藍光和富力等也將之運用嫻熟。一些排名靠后的房企，如廈門建發其商票余額也超過100億元。

??有分析稱，目前約8成房企都使用商票進行材料采購、勞務支出以及建設工程付款等，貫穿整個房地產產業鏈，從前期的土地招標到中后期開發建設、房產銷售。其中，上游有材料供應商、建筑公司、設計公司，下游有裝修公司、中介服務和物業服務機構等。房企一旦出現拒付商票行為，將帶來連帶損失。

??柏文喜表示，“三道紅線”監管新規大大壓縮了房企債權融資空間，迫使房企利用企業自身信用大量開據商業承兌匯票來向產業鏈上下游進行變相的債權融資，將企業資金鏈及運營風險向相關企業轉移。部分企業商票存量已經超過2000億元，如果不將之及時納入監管范圍，極有可能導致市場整體信用風險提升與失控，引發宏觀經濟運行風險。

??“開發商集中采購優勢很明顯，形成了對上下游貨款和購買服務拖欠。這種拖欠積累到一定程度會形成三角債、農民工討薪、工地停工等社會穩定問題。” 廣東省住房政策研究中心首席研究員李宇嘉對中國房地產報記者表示。

??風險開始暴露

??風險正在暴露。今年以來，陽光城、實地、中梁等房企均因商票兌付問題引發關注。

??先是陽光城，去年底市場上有消息稱這家公司“商票成批拒付”。今年1月4日，陽光城主動對外宣稱：“該筆商票涉及刑事案件，經過公司管理層研究決定，基于社會責任擔當，維護商票持票人的合法權益，我司將于今日先行全額兌付該筆商業承兌匯票，后續我司將繼續推進刑事案件偵破工作。”

??今年5月初，有媒體報道稱，實地地產子公司于去年4-8月簽發的部分相關融資性票據出現拒付情況。對此，實地地產回應稱，子公司于2020年4月至5月期間，向山西富興盛開具電子商業承兌匯票；由于山西富興盛涉嫌詐騙，相關款項暫緩支付。

??5月10日，中梁地產旗下濟南梁鼎置業發布聲明稱，作為商票收款人的山東國茂通過偽造企業承兌保函、材料設備購銷合同等虛假材料，將濟南梁鼎用于質押的商業承兌匯票擅自對外流傳。針對外界“濟南梁鼎置業公司6.78億元商業承兌匯票將陸續到期，欲兌付得打8折”傳聞，中梁正面否認，直言所涉已到期商業承兌匯票已按期100%承兌，不存在打折或逾期情況。

??恒大曾在6月7日于官網發布聲明，對商票未兌付進行回應。其稱，針對個別項目公司存在極少量商票未及時兌付情況，集團高度重視并安排兌付，目前集團生產經營一切正常，成立25年來從未出現借款利息晚付、本金逾期歸還情況。

??表外負債監管將加強

??房企的隱患已經從評級下調開始了。

??標普信評發布報告稱，盡管中國房地產開發企業受“三道紅線”監管要求影響，紛紛降低表內財務杠桿，以減少自身觸及紅線數量，但行業整體杠桿改善情況有限，且多數房企更傾向于使用增加少數股東權益或者將房地產開發項目移至表外等方式改善并表范圍內的財務杠桿。

??在一次壓力測試中，標普將占總股本30%以上的少數股東權益重新歸類為短期債務，結果近四分之一開發商面臨評級下調壓力。

??實際上，在去年8月監管部門發布融資“三道紅線”后，緊接著又在10月份下發了三張監測表，分別為《試點房地產企業主要經營、財務指標統計監測表》(表1)《試點房地產企業融資情況統計監測表》(表2)《試點房地產企業表外相關負債監測表》(表3)。這些監測表涵蓋了“三道紅線”監測指標，要求試點房企填寫參股未并表住宅地產項目、明股實債融資、供應鏈資產證券化產品融資以及其他表外有息負債等數據，于每月15日前提交。

??李宇嘉表示，“三道紅線”對開發商杠桿約束以及對高負債的壓降是全口徑的。開發商報送的三張報表中，就包含全口徑融資債務統計和報送，凡是有變相融資的都要進行監管和壓降。

??但在實際操作中，由于“明股實債”具有一定隱蔽性，從報表和經營數據定量和定性判斷“明股實債”難度較大，易被企業用來避開監管，粉飾財務報表。“目前對表外負債監管主要靠房企自覺報送三張表，預計接著來對開發商全口徑負債主動監管將成為重點。” 李宇嘉說。