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房貸利率下行接近尾聲，居民大規模加杠桿購房現象暫未出現，預計百城房價同比小漲將成為今后一段時間的新常態

??上海易居房地產研究院10月15日發布了《2020年9月金融環境與房地產市場月報》。報告指出，首套房貸平均利率下行階段接近尾聲，居民大規模加杠桿購房現象暫未出現。從融360監測的近幾個月首套房貸平均利率走勢來看，降幅已明顯趨窄，且部分地區已經出現拐點，若5年期LPR不調整，預計房貸利率下行階段已接近尾聲。住戶部門貸款余額同比增速自3月創下階段性低點以來，已經連續半年震蕩上行，基本已確定重新進入上行趨勢，但上升幅度遠小于2016年，居民大規模加杠桿購房現象暫未出現。

??易居研究院研究員沈昕表示，從目前的貨幣和政策環境來看，百城房價同比小漲或將成為今后一段時間的新常態。從幾個金融指標來看，今年貨幣寬松對房地產市場的影響遠不及2015和2016年。從政策面來看，下半年已有多城升級調控政策，整體房地產政策還是偏緊，這與2015年時鼓勵居民住房消費的政策有巨大差異，不會出現2016-2018年似的全國普漲。而且前兩個調整周期百城二手房價格都進入過同比下跌的階段，本次未出現，說明房價并未充分調整到位，如果貨幣政策和房地產政策不發生明顯變化，百城房價同比漲幅可能會以時間換空間的方式，在低位盤整一段時間。

??報告顯示：

??房地產業作為一個資金密集型行業，對資金有很強的依賴性，金融環境的變化直接影響房地產市場。因此，持續跟蹤金融環境的變化，對于研究樓市變化非常重要。本報告選取了M1同比增速、住戶部門貸款余額同比增速、中國一年期國債收益率、全國首套房貸平均利率這4個跟房地產市場相關性較高的月度金融數據進行研究。

??9月末M1余額同比增長8.1%，再創2018年3月以來的兩年半新高；住戶部門貸款余額同比增長14.7%，新一輪上行趨勢已基本確定

??M1，狹義貨幣供應量， M1=M0+企業活期存款+機關團體部隊存款+農村存款+個人持有的信用卡類存款。M1是經濟周期波動和價格波動的先行指標，M1增速高，則樓市升溫；M1增速低，則樓市降溫。

??自1997年商業銀行開辦個人住房抵押貸款業務以來，住戶部門債務中個人住房貸款一直占據主體地位。從央行公布的數據來看，2008年以來，個人住房貸款余額在住戶部門貸款余額中的占比保持在45%～54%，變化不大?？紤]到央行每個季度公布個人住房貸款余額，本報告采用住戶部門貸款余額的月度數據進行研究。

??9月末，M1余額同比增長8.1%，增速分別比上月末和去年同期高0.1個百分點和4.7個百分點，再創2018年3月以來的兩年半新高，體現了實體經濟的活躍度進一步上升。

??9月末，住戶部門貸款余額同比增長14.7%，增速分別比上月末高0.2個百分點，比上年同期低1.3個百分點。

??從這兩組數據的歷史走勢來看，兩者走勢基本同向，M1同比增速走勢領先于住戶部門貸款余額同比增速走勢。2011年至今，M1同比增速和住戶部門貸款余額同比增速分別有2個階段高點，前者領先后者時間分別為6個月和8個月。2011年至今，M1同比增速有3個階段性低點，前者領先后者時間分別為6個月、16個月和2個月，第二次領先的時間較長，主要原因是2014年1月M1同比增速創階段新低后，至2015年一季度，M1同比增速均在低位徘徊，期間創下幾個次低點。

??2月以來，隨著春節因素的影響消退，以及實體經濟流動性的改善，M1同比增速持續回升。目前來看，1月已是本輪周期M1同比增速的低點。但將2月以來的M1同比增速走勢與2015年下半年至2016年上半年相比，上升幅度明顯不及后者，說明貨幣放水對房產等資產價格的影響也明顯不及后者。

??從住戶部門貸款余額同比增速來看，自3月創下階段性低點以來，已經連續半年震蕩上行，基本已經確定重新進入上行趨勢。但今年尤其是下半年以來的房地產政策還是偏緊，房貸利率也高于市場利率較多，住戶部門貸款余額同比增速上行的幅度相比2012年下半年和2016年還是明顯偏小的。

??9月末中國一年期國債收益率2.65%，連續5個月上升；9月全國首套房貸平均利率5.24%，連續10個月下降，下行階段基本結束

??一年期國債屬于短期國債，主要受利率政策和短期流動性的影響，能夠更好地反映利率周期與社會資金價格變化。9月末，中國一年期國債收益率為2.65%，比上月末高0.14個百分點，比去年同期高0.09個百分點。5月以來一年期國債收益率連續5個月上升，說明隨著經濟逐步恢復和貨幣寬松邊際效應減弱，市場利率在連續多月下降后開始逐漸上升。但目前全球疫情和經濟形勢仍有不確定性，且CPI已連續多月進入2區間,9月重回1區間，為貨幣政策提供了空間，一年期國債收益率后續不會持續上行，年內低位震蕩的可能性較大。

??融360大數據研究院監測數據顯示，2020年9月（數據監測期為2020年8月20日-9月18日），全國首套房貸款平均利率為5.24%，環比微降0.01個百分點，同比下降0.27個百分點。從近幾個月的走勢來看，首套房貸利率降幅已明顯趨窄，且部分地區已經出現拐點，預計未來房貸市場或有所收緊。

??從這兩組數據的歷史走勢來看，兩者走勢基本同向，一年期國債收益率走勢領先于全國首套房貸平均利率走勢。2011年至今，一年期國債收益率和全國首套房貸平均利率分別有3個階段高點，前者領先后者的時間分別為4個月、6個月和8個月。2011年至今，一年期國債收益率有3個階段性低點，全國首套房貸平均利率有2個階段性低點，前兩次前者領先后者的時間分別為4個月和13個月。后一次領先的時間較長，主要原因是2015年6月一年期國債收益率創階段新低后，至2016年三季度，國債收益率均在低位徘徊，期間創下幾個次低點。

??本輪周期中國一年期國債收益率低點要低于2015年6月的上輪低點，但首套房貸平均利率仍高于2016年較多。因為房貸利率不僅與市場利率有關，也受房地產調控政策影響，近兩年的整體調控基調還是偏緊，2018年底以來房貸利率下降幅度遠低于市場利率下降幅度。從以往規律來看，首套房貸平均利率低點一般會滯后一年期國債收益率低點一段時間，因此目前來看，如果5年期LPR不調整，房貸利率的主要下行階段已經基本結束了。

??住戶部門貸款余額同比增速已進入上行趨勢，但上升幅度遠小于2016年，居民大規模加杠桿購房現象暫未出現

??住戶部門貸款余額同比增速和全國首套房貸平均利率是與房地產行業直接相關的兩個數據，將兩者歷史走勢結合來看，整體上呈反向走勢，首套房貸平均利率走勢領先于貸款余額同比增速走勢。2011年至今，首套房貸平均利率共有3個階段高點，分別領先住戶部門貸款余額同比增速階段低點7個月、11個月和16個月。2011年至今，首套房貸平均利率共有2個階段低點，分別領先住戶部門貸款余額同比增速階段高點10個月和9個月。

??目前首套房貸平均利率已連續10個月小幅下降，利率持續下行會對刺激居民貸款購房產生一定作用，住戶部門貸款余額同比增速自3月創下階段性低點以來，已經連續半年震蕩上行，基本已經確定重新進入上行趨勢。但需要看到的是，本次房貸利率下降幅度遠小于2015年，對居民貸款購房的刺激也遠小于后者，預計四季度和明年上半年住戶部門貸款余額同比增速會繼續提高，但提高的幅度會遠低于2016年。

??全國首套房貸平均利率與全國商品房銷售面積

??經過各組金融數據與全國商品房銷售數據比較，發現全國首套房貸平均利率和全國商品房年初累計銷售面積同比增速走勢相關性比較明顯，兩者基本呈反向走勢，全國首套房貸平均利率走勢略領先于全國商品房年初累計銷售面積同比增速走勢。2011年至今，首套房貸平均利率共有3個階段高點，分別領先全國商品房年初累計銷售面積同比增速階段低點2個月、8個月和15個月。2011年至今，首套房貸平均利率共有2個階段低點，與全國商品房年初累計銷售面積同比增速階段高點的關系分別為領先5個月和滯后3個月。

??需要看到的是，本輪2018年末以來的房貸利率下降幅度明顯不及2012年和2014-2015年，對居民貸款購房的刺激力度也明顯不及前兩次。預計四季度商品房銷售面積同比降幅還將繼續收窄，但收窄的幅度將明顯趨緩，全年預計仍是小幅下降。

??M1同比增速與百城二手房價格同比漲幅

??將M1同比增速和百城二手房價格同比漲幅進行對比。數據顯示，二者整體走向基本一致，M1同比增速走勢領先于百城二手房價格同比漲幅走勢。2011年至今，M1同比增速和百城二手房價格同比漲幅分別有2個階段高點，前者領先后者的時間均為11個月。2011年至今，M1同比增速有3個階段性低點，前兩個低點分別領先百城二手房價格同比漲幅低點5個月和14個月。后一次領先的時間較長，主要原因是2014年1月M1同比增速創階段新低后，至2015年一季度，M1同比增速均在低位徘徊，期間創下幾個次低點。

??2020年1月M1同比增速創新低，2月以來持續回升。目前來看，1月已是本輪周期M1同比增速的低點。從歷史規律來看，百城二手房價格同比漲幅階段低點一般會滯后M1同比增速階段低點一段時間出現，但這次可能會略有不同。2019年1月M1同比增速是近幾年的次低點，且全年均在低位徘徊，目前M1同比增速經過2月以來的持續回升，已明顯超過2019年的平均水平，因此本輪周期百城二手房價格同比漲幅的階段性低點很可能已于2019年10月出現。但如果未來一段時間M1同比增速不大幅提高的話，預計百城二手房價格同比漲幅也不會大幅擴大。而且前兩個調整周期百城二手房價格都進入過同比下跌的階段，本次未出現，說明房價并未充分調整到位，可能會以以時間換空間的方式，使得同比增速在低位盤整一段時間。

??結論與趨勢

??2020年9月，M1同比增速小幅提高，住戶部門貸款余額同比增速小幅提高，一年期國債收益率較上個月小幅上升，首套房貸平均利率微幅下降，房地產行業金融環境相比上個月略微寬松。

??從金融數據和房地產銷售及價格的歷史走勢來看，有較高的一致性。今年央行已實施過三次降準，LPR兩度下調，市場利率顯著下行，資金面整體比前兩年更寬松。從M1同比增速走勢來看，2月以來持續震蕩上行，9月再創2018年3月以來的兩年半新高。不過將今年的M1同比增速走勢與2015年下半年至2016年上半年相比，上升幅度明顯不及后者，說明貨幣放水對房產等資產價格的影響也明顯不及后者。

??且目前以“房住不炒”為主基調的樓市政策與2015年時鼓勵居民住房消費的政策有巨大差異。疫情以來，寬松的貨幣政策下，上半年部分城市地市樓市火熱，下半年以來多城升級了樓市調控政策。8月20日，央行與住房城鄉建設部召開重點房地產企業座談會，研究進一步落實房地產長效機制，出臺實施房企融資“三道紅線”新規。10月14日，央行金融市場司副司長彭立峰表示，下一步，央行將會同住建部和其他相關的部門跟蹤評估執行結果，完善融資規則，穩步擴大適用范圍。從目前的貨幣環境和政策環境來看，與2012年四季度至2013年一季度時更為相似，樓市表現大概率也與2013年上半年的局部熱點城市行情相似，不會出現2016-2018年似的全國普漲。

??綜合考慮這些情況，預計四季度全國商品房年初累計銷售面積同比降幅將繼續收窄，全年預計仍為小幅下降；前兩個調整周期百城二手房價格都進入過同比下跌的階段，本次未出現，說明房價并未充分調整到位，如果貨幣政策和房地產政策不發生明顯變化，百城房價同比小漲或將成為今后一段時間的新常態。