??熱點(diǎn)聚焦

??3月21日，祥生控股（集團(tuán)）有限公司發(fā)布公告披露旗下于2023年到期美元票據(jù)的兌付進(jìn)展。公告稱，該票據(jù)1200萬美元利息已于2022年2月18日到期應(yīng)付，根據(jù)優(yōu)先票據(jù)的條款，祥生控股有30天寬限期支付利息。目前寬限期已屆滿，祥生控股并未于屆滿前支付利息。對(duì)此，祥生控股表示，受宏觀經(jīng)濟(jì)、房地產(chǎn)市場環(huán)境及金融環(huán)境、多輪疫情等多種不利因素影響，集團(tuán)流動(dòng)性出現(xiàn)階段性問題，故未于屆滿前支付利息。目前公司正對(duì)其流動(dòng)性、業(yè)務(wù)整體經(jīng)營和經(jīng)營環(huán)境進(jìn)行評(píng)估，積極實(shí)施有效的流動(dòng)性解決措施。

??熱點(diǎn)評(píng)析

??融資受限、銷售疲軟致祥生控股“三高”經(jīng)營模式后遺癥顯現(xiàn)   

??從祥生控股成長歷程來看，無疑是“高杠桿、高負(fù)債、高周轉(zhuǎn)”的典型樣本。在2015年銷售規(guī)模破百億后，2016年，祥生控股提出36781”的快周轉(zhuǎn)策略，即“3個(gè)月內(nèi)動(dòng)工、6個(gè)月內(nèi)開盤、開盤銷售去化70%、1個(gè)月銷售去化達(dá)80%、1年現(xiàn)金流歸正”。2018年，祥生控股將快周轉(zhuǎn)戰(zhàn)略進(jìn)一步升級(jí)為“25710”，即“2個(gè)月內(nèi)動(dòng)工、5個(gè)月內(nèi)開盤、開盤當(dāng)日銷售去化70%、10個(gè)月內(nèi)現(xiàn)金流歸正”。在“三高”經(jīng)營模式下，祥生控股規(guī)模實(shí)現(xiàn)了“3年10倍”的極速擴(kuò)張，并于2018年跨入“千億俱樂部”。與此對(duì)應(yīng)的是，祥生控股債臺(tái)逐漸高筑。據(jù)公開資料顯示，2017-2019年間，祥生控股凈負(fù)債率一度高達(dá)1380%、740%、360%。截至2021年6月底，祥生控股總負(fù)債1531億元，其中流動(dòng)負(fù)債1288億元，占比總負(fù)債的84%。流動(dòng)負(fù)債中，有息債務(wù)462.11億元，平均融資成本達(dá)到8.6%，對(duì)企業(yè)盈利形成較大壓力。隨著2020年下半年以來房地產(chǎn)政策環(huán)境的收緊，尤其是重點(diǎn)房企融資“三道紅線”和房地產(chǎn)貸款集中度管理等房地產(chǎn)金融監(jiān)管政策的出臺(tái)，高負(fù)債房企償債不得不更多地依靠自身現(xiàn)金流。然而，在遭遇融資困境的同時(shí)，祥生控股在銷售方面也嚴(yán)重受挫。根據(jù)企業(yè)披露的經(jīng)營業(yè)績數(shù)據(jù)顯示，今年前兩月，祥生控股實(shí)現(xiàn)歸屬公司的合約銷售額約為63.53億元。而根據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示，2021年1-2月，祥生控股全口徑銷售額為163.4億元，權(quán)益銷售額為123.5億元，均遠(yuǎn)高于今年前兩月銷售額。

??事實(shí)上，在此次官宣違約前，祥生控股的債務(wù)問題就已受到市場關(guān)注。早在2021年11月18日，祥生控股股價(jià)閃崩53%，即引發(fā)市場對(duì)祥生控股的經(jīng)營和債務(wù)狀況產(chǎn)生疑慮，盡管隨后祥生控股發(fā)布公告否認(rèn)債務(wù)違約、股權(quán)抵押等情況，但公司股價(jià)表現(xiàn)仍持續(xù)低迷。2022年1月18日，祥生控股發(fā)布公告稱，一筆發(fā)行于2021年1月23日且將于本月23日到期的優(yōu)先票據(jù)已部分完成交換要約，根據(jù)交換要約有效提交作交換及獲接納的票據(jù)已被注銷。不過，該票據(jù)仍有1947萬美元維持發(fā)行在外，即該筆債務(wù)并未完全解決。同日，惠譽(yù)將祥生控股的長期外幣發(fā)行人違約評(píng)級(jí)從B-下調(diào)至CC。惠譽(yù)認(rèn)為，鑒于未來五個(gè)月內(nèi)沒有足夠的現(xiàn)金償付大規(guī)模到期的資本市場債務(wù)，祥生控股集團(tuán)的信用風(fēng)險(xiǎn)升高。1月24日，穆迪將祥生控股公司家族評(píng)級(jí)從B3下調(diào)至Caa2，將其發(fā)行債券的高級(jí)無抵押評(píng)級(jí)從Caa1下調(diào)至Caa3，將所有評(píng)級(jí)的展望從審閱中調(diào)整至負(fù)面。2月15日，穆迪更是直接取消了祥生控股的評(píng)級(jí)，理由是“出于商業(yè)原因”。

??祥生控股自救之路艱難，地方政府應(yīng)積極協(xié)助房企債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解處置

??面對(duì)流動(dòng)性困境，祥生控股拒絕“躺平”。公開資料顯示，為了緩解流動(dòng)性問題，進(jìn)入2022年以來，祥生控股已多次變賣資產(chǎn)回籠資金。1月7日，祥生控股宣布以3.37億元出售其持有的浙江向日葵健康產(chǎn)業(yè)發(fā)展有限公司23.8%的股權(quán)；1月17日，以4.87億元出售杭州濱拓企業(yè)管理有限公司51%的股權(quán)；3月18日，宣布以2.72億元出售其持有的臨海紫元銀通置業(yè)有限公司58.5%的股權(quán)等。此外，祥生控股還在組織架構(gòu)方面進(jìn)行了精簡性調(diào)整，將原有的7大中心、3大直管部門及多個(gè)二級(jí)部門調(diào)整為董事辦、營銷管理、金融管理等9大部門，形成全新的7+2集團(tuán)職能條線管理模式。祥生控股表示，當(dāng)前集團(tuán)已多元舉措，積極調(diào)動(dòng)企業(yè)主動(dòng)性與運(yùn)營效率，努力化解公司所面臨的短期壓力。

??但截至目前來看，情況并不樂觀。一方面，盡管自2021年四季度以來，中央及地方層面持續(xù)釋放維穩(wěn)樓市、支持合理住房信貸等積極信號(hào)，但從今年前兩個(gè)月來看，全國商品房銷售面積和銷售金額均步入同比負(fù)增長區(qū)域，且跌幅較大，房地產(chǎn)行業(yè)處于深度調(diào)整期，市場情緒修復(fù)可能需要較長的一段時(shí)間，疊加近期疫情在國內(nèi)再次呈現(xiàn)蔓延態(tài)勢(shì)等因素影響，房企短期內(nèi)在銷售端還將繼續(xù)承壓。另一方面，祥生控股短期內(nèi)償債壓力較大。據(jù)同花順數(shù)據(jù)顯示，目前祥生控股共存4只美元債，規(guī)模為6.2億美元。其中，有三只將于一年內(nèi)到期，總金額為4.2億美元。其中，一筆2億美元債將于6月7日到期，另一筆0.86億美元的債券最近一次付息時(shí)間為7月18日。在融資、銷售短期內(nèi)無法顯著改善的情況下，祥生控股或?qū)⒉坏貌患涌旌图哟笞冑u資產(chǎn)的力度以尋求自救。值得注意的是，公開資料顯示，祥生控股預(yù)計(jì)今年將落實(shí)涉及30余個(gè)項(xiàng)目、近40個(gè)批次的交付工作。對(duì)此，地方政府和相關(guān)部門應(yīng)積極協(xié)助房企債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解處置，做好民生保障工作，維護(hù)房地產(chǎn)市場平穩(wěn)運(yùn)行和社會(huì)穩(wěn)定。