中國市政債券引入信用評級制度的必要性及建議

中債資信評估有限責任公司 霍志輝 才進 郭永斌

  近年來，我國城鎮化加速，在“GDP政績觀”的驅使下，地方政府避開《預算法》通過建立政府融資平臺進行地方基礎設施，使得地方政府債務快速增長。據審計署統計，截至2010年底，全國省、市、縣三級地方政府性債務余額共計107,174.91億元，較2008年增長92.45%；且地方政府債務隱性化趨勢嚴重，地方政府債務風險加大。解決我國地方政府債務快速增加和隱性化問題的關鍵在“疏”而非“堵”。按照財政分權理論，地方政府作為地方公共產品的主要提供者，應賦予地方政府適當的舉債權。從2009年中央政府代發地方債券到2013年 允許上海、深圳、廣州、浙江、山東和江蘇六地試點發行地方政府債券，均為我國正式發行市政債券積累了一定的經驗。十八屆三中全會明確提出“建立透明規范的 城市建設投融資機制，允許地方政府通過發債等多種方式拓寬城市建設融資渠道”，未來中國市政債券可能成為地方基礎設施建設的主要融資工具。在市政債發行過 程中，信用評級作為識別市政債券風險的重要工具，監管部門應將其作為市政債券發行的要件之一。本文首先梳理了市政債券引入信用評級的必要性以及國外市政債 券信用評級經驗，進而提出了我國未來推行市政債券信用評級的相關制度安排。

  一、市政債券進行信用評級的必要性

  市政債券(Municipal Bonds)是指國家各級政治實體的分支機構以及它們的授權機構或代理機構作為發行者向債權人承諾償還本金并按時支付利息的債權債務憑證。

  從投資者的角度來看，信用評級作為金融市場基礎設施之一，具有信息披露、風險揭示、價格發現的功能。

  信用評級機 構可以解決地方政府與投資者之間的信息不對稱問題，揭示地方政府存在的信用風險，保障投資者的知情權，也可以促進地方政府提高信息透明度，接受社會和市場 的廣泛監督。不僅如此，信用評級是債券市場利率定價的重要依據，如果相關評級結果顯示擬發債政府信用狀況很差，投資者會提高價格要求或減少投資規模，甚至 不購買其所發行的債券。市政債券主要由地方政府發行，發行主體不同于一般的工商企業，涉及到的財政、經濟、債務和政府治理等相關信息更為復雜，投資者識別 其風險的難度更大，信用評級在信息披露、風險揭示和價格發現的功能更為重要。

  從債券發行人角度來看，引入信用評級可以規范和引導地方政府舉債融資，促進地區持續、健康發展。

  由于我國各 地區經濟發展水平和財政實力不同，各個地區的金融生態環境差異較大，使得各個地方政府所表現出的信用風險差異也較大，因此需要通過信用評級客觀真實地反映 不同地方政府的信用狀況。若地方政府信用等級低，償債風險大，地方政府的信用等級可以為債券監管部門審批債券提供參考，同時也是發行利率高低確定的依據， 進而對地方政府舉債融資形成有效約束和規范。為改善信用狀況，地方政府會通過發展地方經濟、增強經濟財政實力和規范自身債務治理水平等方式使自身達到市政 債發行條件和降低發行利率，從而促進地方經濟、財政和政府治理等進入良性的循環，促進地方經濟持續和健康發展。

  從國外經驗來看，美國和日本等國家發行市政債券，信用評級是其發行的要件之一。

  美國市政債 券的發行符合注冊和持續信息披露等相關規定即可發行，其發行風險和信用風險主要依賴于金融市場中介機構的識別和監督，其中市政債券在發行過程中的風險識別 主要通過信用評級機構為投資者提供客觀、中立的信用信息。在美國主要有穆迪、標普、惠譽等大型評級機構對聯邦政府、州、地方政府等市政債券發行主體進行評 級，目前上述評級機構為美國55,000家市政債券發行主體提供了信用評級服務。信用評級在識別市政債券信用風險方面起到了重要作用，是形成債券利率的主要依據，為投資者決策提供了重要參考。過去30年時間里，美國市政債券共發生了2,339起違約事件，通過債務重組，投資者最終獲得了全部本金及利息，在部分市政債券違約的案例中，地方政府信用評級在違約前給予了級別下調和展望關注等處理，揭示了市政債券主體的違約風險大小，起到了保護投資者利益的作用。

  日本是實行地方自治的單一制國家，中央政府對地方政府的發債權實行嚴格的計劃管理，采取“發行前嚴格審批，發行后寬松監管和償付限制”政策。日本市政債券除受中央政府和相關政府部門的控制和監管外，在金融市場中同樣引入了信用評級制度。

  通過分析美 國和日本兩種不同政治體制國家在市政債券發行過程的經驗，可以看出，盡管兩個國家在發行決策方面存在很大的差異，美國市政債券主要通過市場化的方式進行發 行，而日本是嚴格的計劃和協議審批制度；但是在市場信息披露和監督方面，美國和日本均引入了市政債券信用評級制度，它一方面客觀、全面的對發債主體的財 政、債務等情況進行了披露，為投資者提供了投資參考；另一方它是市政債券發行利率形成的主要依據。對債券市場尚不發達、政府信息披露機制不完善和投資者對 地方政府認識相對匱乏的中國來說，發行市政債券引入地方政府信用評級更為重要。

  二、中國市政債券信用評級制度安排相關建議

  盡管財政部《2013年地方政府自行發債試點辦法》中明確了“試點省(市)應當加強自行發債試點宣傳工作，并積極創造條件逐步推進建立信用評級制度”,但是目前尚無試點自行發債的地方政府引入信用評級機制。未來中國要推行市政債券，從引入信用評級制度安排角度看建議做好以下幾個方面的工作：

  首先，從制度層面來看，要適時制定市政債券管理條例或辦法，并明確信用評級作為地方政府市政債券發行的要件之一，建議考慮引入“雙評級”機制。

  對《預算 法》等相關法律、法規進行修訂，允許地方政府發行市政債券，由國務院進行審批和額度控制；出臺地方政府市政債券管理條例或辦法，明確地方政府作為債券的償 還主體和信用評級作為地方政府市政債券發行的要件之一。此外，借鑒金融危機后資產支持證券等復雜產品推行“雙評級”的做法，鑒于地方政府信用評級的復雜性 以及中國地方政府的強勢地位，建議在相關制度或辦法中考慮引入“雙評級”機制，要求不同的評級機構特別是要鼓勵不同收費模式的評級機構同時對市政債券開展 評級，給投資人提供更加多元化的信息參考，并通過不同收費模式評級的約束作用來最大限度確保評級機構執業的獨立性。

  其次，從發 行主體層面來看，需建立和健全政府會計、審計和政府債務管理等制度，加強地方政府相關信息披露，提高地方政府發債的透明度。目前，財政部正在一些地方政府 試點綜合財務報告，建議在前期試點的基礎上，完善地方政府綜合財務報告并盡快在全國范圍內實施。制定政府會計準則，加強政府財務報表的審計工作，并對相關 政府報表出具審計結論并對外公布。此外，目前各個地方政府的財政預決算報告、審計報告披露及時性、透明度相差較大，尤其是地方政府的債務相關數據不夠透 明，這些信息的缺乏使得評級機構難以對地方政府進行客觀、公正的評級。建議地方政府定期披露其經濟、財政收支、國有資產、債務規模和舉債用途等相關信息。

  第三，從信用評級機構層面，建立并完善地方政府評級技術體系，提高專業技術能力，加強專業人才儲備。

  從評級技術 角度看，由于我國行政體制和財政管理體制的特殊性，在評級中所涉及的評級要素較為復雜，與國外地方政府的評級方法有一定的差異性，因此評級機構對地方政府 開展信用評級應作有針對性的準備。一方面，要建立適合我國地方政府實際情況的評級技術體系，以保證評級結果的客觀、公正性，并且對外公布其評級方法，做到 評級方法的規范和透明化，接受市場的監督和檢驗。從2005年起，人民銀行與中國社會科學院便建立了對我國地方政府金融生態環境評價體系，對200多個城市的財政、信用狀況做了評估，為建立新的地方政府融資機制做了準備。2013年9月， 中債資信與中國社會科學院金融研究所簽署地方政府評級合作協議，并發布了中國地方政府評級方法，中國本土評級機構正在為開展中國市政債券信用評級進行積極 的探索和準備。另一方面，從人才儲備角度，應加強地方政府評級的專業人才儲備。由于我國評級行業起步較晚，專業評級技術人才較少，且地方政府評級與工商企 業評級具有較大的差異性，因此評級機構需加強人才培養和儲備，建立具有豐富評級經驗的專業化團隊。